股市分析:贵州茅台 、 五粮液2018年年报对比!

2018年11月,我集中研究了白酒公司,现在回头看,当时的研究有些“惨不忍睹”。但是研究白酒公司给了我很多收获,最大的收获是知道好公司是什么样子。

之后我经常使用“白酒资本模式”衡量公司,这种模式指资本来源以盈余留存为主(盈余留存占总负债超过50%),金融借款很少甚至没有。

符合这种模式的公司,通常“造血能力”强、资本投入少。上期研究的上海机场就符合白酒资本模式。

研究白酒公司既可以赚钱,又可以知道什么是好公司,一举两得,所以白酒行业将成为三省研究长期跟踪行业。

本期我们关注先公布年报的五粮液、贵州茅台。

之前我们做过五粮液和洋河的对比,实际上五粮液和贵州茅台对比更加合理,因为两家公司产品主要集中在高端。

股市分析:贵州茅台 、 五粮液2018年年报对比!

资产负债表里我们关注存货,存货是白酒公司的核心。

贵州茅台存货周转天数1275天,约等于3.5年

五粮液存货周转天数390.72天,约等于1.07年

从时间看,两家公司差距较大,这是由它们的酿造工艺决定的。

贵州茅台是酱香型酒,从酿造到销售,时间周期5年。2017年存货周转天数变快,主要是系列酒增长较快影响。

五粮液是浓香型酒,浓香型酒的核心是出酒率,决定出酒率的是窖池、窖泥。一般情况下,五粮液酿造一百斤有十斤符合五粮液酒(普五)。

其余酒直接出售。因为五粮液酒占比较低,所以整个存货周转速度较快。

以前我们只认为茅台酒比较稀缺,其实五粮液酒也比较稀缺,甚至五粮液付出的代价更大。

股市分析:贵州茅台 、 五粮液2018年年报对比!

2018年两家公司收入有很大亮点,茅台既2017年高增长仍保持较高增长。五粮液是2012年后最高速增长,并且跑赢茅台。

从核心利润率、归母净利率我们还是可以看到两家公司的差距,这个差距同样来自产品。

2018年五粮液销售19.16万吨酒,五粮液酒(普五及以上)大概2万吨,剩下17万吨属于中低端酒,拉低毛利率。

股市分析:贵州茅台 、 五粮液2018年年报对比!

我们来看具体销量情况,由于五粮液没有公布具体五粮液酒和其他系列酒销量数据,我们按五粮液酒销售2万吨估算。

贵州茅台业绩增长主要来自价格增长,其中茅台酒价格增长16.29%,系列酒增长40.49%,茅台系列酒是很大亮点,销量降低,价格大增,说明产品结构有很大变化,2018年系列酒收入超过80亿。

五粮液整体增长来自价格增长,实际增长来自五粮液酒销量增长,销量增长21.21%,带动均价增长。

五粮液其他酒表现一般。

通过几项数据对比,我们认为2018年五粮液业绩增长更稳定,同时也发现五粮液的弊端——其他酒。

2014年五粮液开始调整品牌战略,2017年、2018年才真正落实,2019年、2020年有可能见到成效。

茅台虽然没有五粮液这样的限制,但是它有产能的限制,所以也在做系列酒,通过系列酒占领次高端市场,实现双轮驱动,从目前情况看,茅台系列效果较好。

下面谈谈风险。

贵州茅台

1.产量风险。2019年开始销售2015年生产的酒,2015年生产基酒3.22万吨,是近几年低点,当年生产基酒还会有一部分当作老酒留存,所以2015年生产基酒能否满足2019年的需求。

其实这个风险不用太担心,因为里面有很多可调节的地方,如留存老酒比列、增加直销、增加生肖酒。

2.价格风险。这个价格是茅台零售价,茅台酒还有投资属性,如果零售价大涨有可能演变成投机,投机的结果往往是破灭,会对品牌有很大伤害,茅台很重视零售价。

五粮液

1.其他系列酒。系列酒对五粮液很重要,却又是五粮液的短板,2018年五粮液在系列酒方面有很多布局,2019年是见成效的时候。

2.五粮液酒。五粮液酒最近动作比较多,前段时间推出高端五粮液501,六月份普五换代,价格可能会有所调整,需用市场接受度。

两家公司还要一个共同风险——消费水平。

对这两家公司的整体印象,茅台更稳定,五粮液弹性比较大。(作者:孔三南京)